长江证券迎接可能的冬天的

长江证券：迎接可能的冬天 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

报告要点库存周期判断：经济预期一致，企业主动去库防寒冬5月工业企业库存同比增7.1%，较上月回落0.85个百分点，在需求疲软、成本压力下，企业延续上月的去库存趋势，结合5月工业增加值较4月回落0.1个百分点，我们认为当前仍处于“主动去库存”阶段，市场对经济下降已形成共识，企业家在悲观的经济预期下，自主收缩生产、降低库存是应对经济弱势的最佳选择。

“工业增加值-工业库存（剔除价格）”反应的销量指标仍维持在负值区间，虽负值有所收窄，但幅度有限，需求继续下滑，产销率下滑进一步验证。

促进更多机构、企业和高端人才聚集 行业库存景气度继续下滑总体而言，五大权重行业除通用通信设备、计算机及其他设备制造业外其他行业库存景气度继续下滑，行业总体景气维持在较低水平，尤其是中游制造业与下游需求行业景气度较低。

勒紧腰带迎寒冬（1）面对中国经济增长的外生体制约束、内生政府、企业、居民三大主体制约，转型是唯一出路，结合中国当前国情，经济转型刚刚开始，雏形尚且未现，且经济转型的前提是制度改革，这使得中国经济转型之路注定是曲折和漫长的；（2）在经济下滑已成共识的背景下，“经济底在何处”是当前市场与企业关注的焦点，对比美日韩等国经验，去库存与去杠杆是经济见底的必要条件，而中国面临严峻去杠杆压力的是地方城投与地产，在中国现有体制与经济发展模式下，这两个行业的去杠杆必将是困难重重，在政府调控下，更是拖延了经济去杠杆的步伐，延后了经济见底的时间；（ ）实质性体制改革仍需等到十一届三中全会，短期更多是预期的情绪干扰；（4）近期国内流动性紧张引起恐慌，更透露出中国经济的脆弱，引致市场对由流动性引发的全面危机的担忧，后期流动性紧张局面将有所缓解，但下半年仍将维持在中性偏紧的状态，利率成本中枢将有所上移，进一步压制企业利润；（5）美国QE退出预期使得国际流动性预期已转向，同时美元继续走强，加大了新兴国际热钱流出的风险，这也是导致近期国内流动性紧张的原因之一；（6）改革真空、经济下滑、需求羸弱的现状下，我们预计企业库存景气度将继续下降，加剧经济的恶性循环。